維持反周期政策 避免通縮螺旋

　　當前國際國內(nèi)經(jīng)濟形勢錯綜復(fù)雜，中國應(yīng)該如何應(yīng)對可能存在的希臘“退歐”風(fēng)險？新一輪投資提速將給中國經(jīng)濟帶來怎樣的影響？專家認為，中國當前經(jīng)濟形勢與2008年不一樣，“穩(wěn)增長”不是“保增長”，在危機中更應(yīng)推進調(diào)結(jié)構(gòu)。

　　盡管歐盟領(lǐng)導(dǎo)人一再保證，但兩年多后，我們?nèi)钥床坏綒W洲債務(wù)危機緩和的跡象。最近，歐洲委員會主席巴羅佐在提及希臘退出歐元區(qū)的可能性時對歐洲議會說，沒有“B計劃”。巴羅佐的話是為了安撫人心。但是，在經(jīng)歷了多次的失望后，中國已無法按字面意思理解歐洲政客的保證，就連他們自己都不知道承諾能夠兌現(xiàn)幾分。中國應(yīng)該準備好自己的“B計劃”，以應(yīng)對希臘脫離歐元區(qū)。

　　事實上，希臘無法履行援助義務(wù)的可能性正與日俱增。如果果真如此，而“三駕馬車”（歐洲委員會、歐洲央行和IMF）因此削減金融支持，那么希臘之退出歐元區(qū)將成不可避免之勢。如此，中國必須為隨之發(fā)生的全球金融動蕩和長期后果做好準備。

　　首先，中國并不能免疫于金融傳染病。希臘“退歐”將沖擊持有外圍歐元區(qū)成員國主權(quán)債務(wù)的歐洲銀行業(yè)。去杠桿化的震波又會傳播到中國這樣的新興市場。

　　盡管中資銀行和金融機構(gòu)在歐元區(qū)主權(quán)和銀行部門資產(chǎn)上的風(fēng)險敞口可以忽略不計，但希臘退出后造成的資本逃離風(fēng)險市場風(fēng)潮，將不亞于甚至超過2008年9月雷曼兄弟倒臺后幾周的程度。與2007年和2008年相比，外國投資者所持有的新興市場資產(chǎn)大大增加，因為這些國家在近幾年經(jīng)濟相對較為堅挺，而發(fā)達市場金融資產(chǎn)回報率又實在太低。

　　事實上，去年年底歐洲金融市場在崩潰邊緣搖搖欲墜時，中國便已經(jīng)歷了去杠桿化的沖擊。隨著歐洲銀行遭遇重創(chuàng)，人民幣匯率連跌11天，即使中國的經(jīng)常項目一直是盈余。新興市場貨幣和其他資產(chǎn)在二季度的表現(xiàn)表明，去杠桿化已再次開始。第一季度令人失望的增長數(shù)據(jù)讓外國投資者考慮投資中國時更加謹慎。希臘的退出將是一根導(dǎo)火索，必然導(dǎo)致經(jīng)濟周期疲軟期收緊國內(nèi)貨幣條件。

　　因此，現(xiàn)在提出加速資本項目自由化的觀點可謂不合時宜。相反，中國人民銀行和其他相關(guān)部門應(yīng)該考慮資本管制、暫時休市和緊急流動性注入。這些措施與歐元區(qū)在希臘退出時所將實施的措施并沒有什么不同。在理想的情況下，如此反應(yīng)將能得到G20國際合作伙伴的配合。自2008年以來，此類配合的基本條件已經(jīng)有了長足的發(fā)展。

　　此外，中國必須形成一個中期計劃，以應(yīng)對希臘退出歐元區(qū)的經(jīng)濟后果。如果金融傳染病程度有限，希臘是唯一的受害者，那么歐元區(qū)產(chǎn)出盡管將受嚴重打擊，但不至于出現(xiàn)災(zāi)難性后果。盡管如此，歐盟是中國最重要的貿(mào)易伙伴，中國必須做好應(yīng)對出口部門大量失業(yè)的準備。

　　日本的經(jīng)驗表明，由金融危機引發(fā)的衰退可以維持極長時期，因為去杠桿化是一個長期過程。很有可能，如今的衰退將在美國和歐盟肆虐多年。因此中國政府必須有一個中長期計劃以修正因全球長期衰退帶來的問題。中國需要應(yīng)對失業(yè)率飆升的問題，并將財政資源配置給個人，以保證維持其福利水平和社會穩(wěn)定。更重要的是，中國政府不能讓旨在轉(zhuǎn)變中國增長模式、使其更偏重于內(nèi)需的結(jié)構(gòu)性改革縮水。

　　此外，凈外國資本流入至少將在未來幾個季度內(nèi)有所減少，在總需求不足之時，這將影響國內(nèi)貨幣條件。因此中國人民銀行將必須維持反周期政策，以避免通縮螺旋。人民幣應(yīng)該獲得充分的雙向調(diào)整靈活度。

　　最后，中國應(yīng)該做好施以援手的準備。為確保希臘退出后歐元區(qū)一體化不會受到后續(xù)威脅的沖擊，中國必須加入國際合作，通過IMF建立一個擁有充分信譽的防火墻。但是，歐元區(qū)特別是德國，必須深刻認識希臘退出的基本原因，并承諾朝財政聯(lián)盟的方向前進，并認識到對其他高風(fēng)險成員國采取只顧緊縮不論其他的政策是死路一條。

　　建立勝任的防火墻和歐洲做出結(jié)構(gòu)性改革承諾將能極大地安撫市場，降低對中國的風(fēng)險。換句話說，中國的援助必須“將錢用于潛在好結(jié)果”。

　　當然，IMF治理改革也應(yīng)該被納入討論議題。與此同時，歐元區(qū)也必須對外國投資更加開放，富于現(xiàn)金的中國公司應(yīng)該繼續(xù)通過FDI和公司收購尋找在歐洲投資的機會。

　　潛在的希臘“退歐”可能在未來幾個月內(nèi)給中國帶來完全不同的新挑戰(zhàn)，中國不能因風(fēng)險敞口小而高枕無憂，需要馬上制定出立足現(xiàn)在、著眼未來的作戰(zhàn)計劃。（余永定）