貨幣預期穩(wěn)中偏松 降息沖動若隱若現(xiàn)

　　人民幣匯率將延續(xù)雙向波動態(tài)勢

　　當前經(jīng)濟增長下行壓力加大，在推動經(jīng)濟結構調(diào)整、推進城鎮(zhèn)化建設的背景下，貨幣政策任重道遠。業(yè)內(nèi)人士認為，在寬財政、穩(wěn)貨幣的基調(diào)下，明年貨幣環(huán)境依然有望中性偏松。降低企業(yè)融資成本意味著明年加息可能性較小，但存在降息可能。人民幣匯率預計將延續(xù)今年雙向波動的趨勢，不會出現(xiàn)持續(xù)性單邊升值。

　　融資規(guī)模適當擴大

　　2011年，央行實施穩(wěn)健的貨幣政策。2012年1-11月社會融資規(guī)模為14.15萬億元，比上年同期多2.60萬億元。1-11月新增的人民幣貸款為7.79萬億元，已超過去年全年增量。業(yè)內(nèi)人士認為，全年社會融資規(guī)模超過15萬億元已成定局，人民幣貸款也將超過8萬億元。

　　在社會融資發(fā)力、央行兩次降息、逆回購常態(tài)化的背景下，今年尤其是三季度以后貨幣環(huán)境從緊平衡逐漸趨松，成為了支撐四季度經(jīng)濟反彈的主要動力。

　　明年，宏觀經(jīng)濟和CPI走勢將決定貨幣政策的走向。日前閉幕的中央經(jīng)濟工作會議指出，明年全球經(jīng)濟將會低速增長，我國當前經(jīng)濟增長下行壓力加大、產(chǎn)能過剩有所加劇、企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本上升、金融領域存在潛在風險。明年將實施穩(wěn)健的貨幣政策，并“要擴大社會融資總規(guī)模，保持貸款適度增加，保持人民幣匯率基本穩(wěn)定，切實降低實體經(jīng)濟融資成本”。

　　對此，興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委表示，對于貨幣政策，在量上，明年社會融資總規(guī)模將比今年有所增加，以體現(xiàn)“適當擴大”的要求，社會融資總量明年可能要求增加到16萬億-17萬億元左右。

　　中金公司首席經(jīng)濟學家彭文生認為，中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)貨幣政策延續(xù)多年以來的“穩(wěn)健”基調(diào)，表示將把握好力度、增強操作的靈活性。具體的增長指標雖未公布，但預計廣義貨幣M2目標增速明年將被設定為13%-14%，略低于2012年14%的設定目標和截至今年11月的實際增速13.9%。

　　中國社科院預測的貨幣增長目標較高。中國社科院20日發(fā)布《中國金融發(fā)展報告(2013)》(金融藍皮書)指出，2013年貨幣政策仍將采取多種政策工具的有效組合。報告預計，2013年的信貸總量和廣義貨幣M2增長目標分別為16%左右和15%左右。

　　彭文生認為，在房地產(chǎn)泡沫依然存在、銀行惜貸情緒浮現(xiàn)、私人部門對外資產(chǎn)配置帶來的資金流出壓力、影子銀行大幅擴張等諸多內(nèi)外因素影響下，貨幣政策同時存在“過緊”和“過松”的壓力，貨幣當局對于明年的貨幣政策放松仍將非常謹慎。但出于穩(wěn)增長的需要，中央經(jīng)濟工作會議提出要適當擴大社會融資總規(guī)模，保持貸款適度增加，預計明年的新增貸款將比今年有明顯增長，達到9萬億元左右。

　　明年仍有降息可能

　　中央經(jīng)濟工作會議提出，要切實降低實體經(jīng)濟融資成本。這一表態(tài)引發(fā)了市場對于明年央行繼續(xù)下調(diào)利率的猜想，而今年央行曾兩次降息。消息人士透露，明年CPI同比漲幅目標或為3.5%，這顯示政策將對通脹有一定的容忍度。

　　交通銀行首席經(jīng)濟學家連平認為，無論從CPI還是PPI來看，本輪物價下行周期基本結束，正在形成新的上行周期�？紤]到以下兩方面因素，新周期前期的回升幅度會較為溫和。一方面，經(jīng)濟小幅回升導致總需求擴張對物價的拉動作用相對有限；另一方面，明年上半年翹尾因素上升將較為緩慢。他認為，今年年底和明年上半年貨幣政策將維持中性，不會加息。

　　彭文生認為，明年上半年有進一步降息的可能性。

　　魯政委認為，明年可能最多會出現(xiàn)1次降息。

　　明年，影子銀行風險暴露引發(fā)的融資波動也將考驗央行調(diào)控的智慧。今年以來，各類型的影子銀行融資成為了非信貸融資的主要方式，客觀上為實體經(jīng)濟提供了一條重要的融資渠道。明年對影子銀行的監(jiān)管和清理，客觀上也需要貨幣政策保持一定的靈活性。

　　彭文生認為，近期一連串理財產(chǎn)品的違約事件令針對影子銀行的監(jiān)管步伐明顯加快。隨著監(jiān)管加強和影子銀行的調(diào)整，可能會對相關的融資造成沖擊，進而影響實體經(jīng)濟的融資條件。他認為，為了緩解影子銀行收縮對實體經(jīng)濟的影響，貨幣政策需要保持靈活性，在需要的時候，央行將通過加大流動性投放來控制系統(tǒng)性風險。

　　同時，業(yè)內(nèi)人士認為，考慮到在貸款增速難以明顯回升、金融脫媒分流存款、外匯占款增長趨勢性放緩等因素的影響下，未來存款增長放緩將成為趨勢，法定存款準備金率需要從高位適度下降，明年初可能適度下調(diào)準備金率1-2次，每次0.5個百分點。而逆回購作為調(diào)節(jié)短期流動性的工具其使用將繼續(xù)常態(tài)化。

　　匯率維持雙向波動

　　盡管在剛過去的11月人民幣即期匯率連續(xù)觸及漲停，但從全年的中間價走勢觀察，人民幣并未出現(xiàn)顯著升值。2011年12月30日，人民幣對美元中間價為6.3009；2012年12月20日，人民幣對美元中間價為6.2877,顯示人民幣對美元中間價今年以來僅升值0.2%。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，這可能也是人民幣匯率明年的方向，即以雙向波動為主，總體上看可能會出現(xiàn)小幅升值。

　　從升值幅度來看，2005年7月匯改至今人民幣對美元累計升幅已超過30%，名義和實際有效匯率也分別升值了20%和27%，升值幅度較大。從經(jīng)常項目順差占GDP比率來看，該比率已經(jīng)從2007年的峰值10%降至2011年的不到3%，匯率重估壓力大為緩解，且在國內(nèi)加大經(jīng)濟結構調(diào)整力度、外部環(huán)境持續(xù)低迷的情況下，預計未來順差收窄將是大趨勢，該比率將保持在3%以下的較低水平。從長期基本面因素來看，人民幣已經(jīng)不具備持續(xù)、大幅升值的條件。

　　此前央行官員也曾在多個場合表示，目前的人民幣匯率水平很可能已經(jīng)接近均衡水平。

　　連平認為，過去三十余年，我國全要素生產(chǎn)率年均增長約2%，極大推動了經(jīng)濟增長，是僅次于資本的第二動力要素，這也是人民幣持續(xù)面臨升值壓力的根本原因。展望未來，盡管從投資效率提高、人力資本積累等方面來看，未來生產(chǎn)率仍有較大提升空間，但這依賴于市場化改革的進一步深入推進并取得突破性進展。鑒于改革的艱巨性和漸進性，未來我國全要素生產(chǎn)率增長難有快速提升，從而降低了人民幣升值壓力。

　　此外，明年美國經(jīng)濟有望持續(xù)復蘇，未來仍具增長潛力，美元持續(xù)貶值的可能性不大。從雙邊匯率的角度來看，美國經(jīng)濟的基本面也是影響美元對人民幣匯率的根本因素之一。近幾個月美國房地產(chǎn)市場顯示出復蘇跡象，失業(yè)率下降，消費似乎也穩(wěn)步回升，美國經(jīng)濟似已走上復蘇之路。從短期來看，國際市場風險偏好和國內(nèi)經(jīng)濟綜合需求是人民幣匯率短期走勢的重要主導因素。

　　連平認為，本輪人民幣升值過程并不會演變?yōu)榉�(wěn)定的長期趨勢，同樣未來人民幣也難以出現(xiàn)持續(xù)大幅貶值過程。預計2012年底人民幣對美元匯率在6.28左右，2013年人民幣匯率仍以雙向波動為主，并不會表現(xiàn)出明顯的升值或貶值態(tài)勢，波動區(qū)間在6.25-6.35之間，全年可能小幅升值，年底在6.27左右。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，明年人民幣對美元匯率保持基本穩(wěn)定，繼續(xù)呈現(xiàn)雙向波動的運行態(tài)勢并伴隨小幅升值的可能性較大，波動區(qū)間可能在6.2-6.4。這樣的匯率運行格局既有助于穩(wěn)定資本流出，也不會對資本流入帶來很大影響。